QE를 또! 해야 된다는 이야기가 왜 또! 나올까요?
어제 ECB 총재님이신 드라기형님이 QE 또 할 수 있다고 이야기했습니다.
원래 내년 9월까지 하기로 했어요. 그럼 아직 1년이나 남았는데,
그거 끝나고 또할 수도 있다고.. 어찌 보면, 설레발..
근데, 이런 고민은 해볼 수 있는 거죠. 왜 QE는 한 번만 할 수는 없을까?
심지어 금리 인상에 대한 이야기가 나오는 미국에서조차 QE를 한번 더
그것도 지금까지 보지 못했던 수준의 대규모QE를 해야 한다고 주장하는 사람이 나왔습니다 .
주인공은 레이달리오라는 세계최대 헤지펀드 매니져입니다.

경제전문가한테 "QE를 또 해야 된다는 이야기나 나오는 이유가 멉니까?"라고 물으면

"소비와 고용부문은 충분한 회복세를 보이고 있지만,
인플레이션 기대심리가 여전히 회복되지 못하고 있기 때문입니다. "

라는 식상하고 재미없고 어려운 이야기는 다 빼고,
대신 오늘은 재미있는, 하지만 무서운 이야기,
QE 괴담(QE가 계속 반복되는 이유)을 이야기해보겠습니다.

★★★  요  약   ★★★

1) 경 고: 최근 몇 십년 동안 보던 금리인상에 따른 위기보다 훨~씬 더 큰 위기(Key turning point)가 점점 더 가까워지고 있다.

2) 주 장: 일단 이번에 금리인상은 하겠지만, 아주 작은 긴축에 불과. 오히려 작은 금리인상을 하는 동안 Super Big QE를 해서 위기를 막아야 한다.

3) 예 상: 위기론 자체의 "위기 예방 기능"을 기대. 앞으로 리더쉽이 중요해질 듯!


0. 일반적인 이야기

본론으로 들어가기에 앞서 그래도 일반적인 이야기를 잠깐만 소개하고 넘어가겠습니다.

결국 다시 돈을 더 풀게 되는 이유를 세가지로 설명하는데요.

첫째. QE를 하게 되면, "원래 있는 사람"들만 돈을 벌게 됩니다(Higher inequality).
없는 사람은 더 심한 박탈감에 빠지게 되죠. 비유를 하자면, 만원이 있는 사람의 자산은 이만원이 되지만, 1원 들고 있는 사람은 2원이 됩니다. 두 사람이 가진 자산가치의 차이는 9,999원에서 19,998원으로 급증합니다. 그런데 여기서 중요한 포인트는 없는 사람은 "그래도 더 줄지 않는게 어디야?"라고 생각한다는 점입니다. 즉, 1원이 0.5원이 되지 않아서 다행이라고 생각한다는 거죠. 그래서 이런 현상이 유지되고, 불평등은 심화되지만, QE가 지속될 수 있는 논리로 사용됩니다.

둘째. 소중한 자원이 아무렇게나 사용됩니다.(Resource mis-allocation)
대표적인 경우가 신흥국의 공급과잉인데요.  QE를 하는 동안 전세계가 고민하는 것은 공급이 수요를 따라오지 못하는 구조적인 한계입니다. 하지만, 남는 자원을 놀게 할 수도 없으니, 신흥국(중국 포함)들은 그냥 공장을 짓습니다. 아이고 이런.. 그러니 자연스럽게 생산성은 떨어지게 되죠.

셋째. 자산가격이 상승합니다(Financial Boom & Bust)
QE를 통해서 자산가격이 상승하면, 부의 효과로 사람들이 돈을 더 쓰고 소비를 하하는 선순환이 진행됩니다. 아니 되어야 합니다. 문제는 소비가 본격적으로 상승하기 전에 자산가격만 올라가는 상황(Asset bubble)입니다. 이 경우, 경제의 펀더멘탈이 자산가격을 지탱해주지 못하기 때문에 자꾸 오르락 내리락하게 되죠.

결론적으로 이 세가지 요인 모두 잠재성장률을 낮추는 역할을 합니다.
그래서 또 QE를 해서라도 경기를 부양해야 하는 상황이 됩니다.


자~ 지금부터는 레이달리오의 주장입니다.

1. OOO으로 보는 세상

개인적인 이야기를 잠깐 하면, 저는 원래 "숫자로 보는 세상"에 만족하던 사람이었습니다. 대학에서 배웠던 Optimization problem으로 세상의 모든 문제를 설명할 수 있다고 생각했을 정도니까요. 그러다 주식을 운용하게 되면서 "주식으로 보는 세상"도 있다는 사실을 알게 되었습니다. 네. 사람들은 각자 세상을 보는 frame이 있습니다.
금융시장 내에서도 어떤 사람은 금리로 세상을 보고, 어떤 사람은 환율을 통해서 세상을 봅니다. 더 넓게는 정치를 통해서 보기도 하고, 과거 역사를 통해서 보기도 하죠.

그런데, 운용이나 분석을 하는 사람들에게 이런 이야기는 사치라고 할 수 있습니다. 왜냐하면 시장에 있는 사람들은 모두 "Fed가 시키는 대로" 봐야 하기 때문입니다. 버냉키가 "Tapering할지도 모른다~" 라고 하면, 그런가보다~ 해야 하고, 옐런이 "금리인상은 해도 천천히 한다~"라고 하면, 또 그런가보다~ 해야 한다는 거죠. 오죽하면, "Don't Fight Fed"라는 말이 나왔겠어요.

그런데, 오늘 소개하는 이야기의 주인공 Ray Dalio는 달랐습니다.  역시 달리오는 달라요~

"우리는 Fed가 보는 것과 다르게 Economic machine이라는 걸로 세상을 보는데, 그래서 지금 나타나는 현상에 대해서도 아주 다른 생각을 가지고 있어"

캬~ Fed가 시키는대로 생각하는 것이 아니라, Fed에게 조언을 할 생각인가봅니다. 어디서 이런 자신감이 나왔는지.. 지금 부터 본격적으로 설명해보겠습니다.



2. 아름다운 디레버리징에 대하여

개인적으로 레이달리오(세계 최대 헤지펀드 CEO)가 만든 동영상에 완전 반했습니다. 실제로 이 헤지펀드에 자금을 넣으신 분은 레이달리오를 이렇게 평가하시더군요..

"글로벌 IB들이 보내주는 모든 research를 합친것보다 Ray가 보내주는 자료가 훨씬 더 많은 insight를 준다"
"근데, 실제로 리서치가 항상 맞는 것도 아닌데, 놀라울 정도로 안정적이고 꾸준한 수익률을 보여준다"

혹시 아직 못 보신 분이 있다면, 지금이라도 늦지 않았으니.. 꼭~!!! 보세요!!!!★★★ https://youtu.be/4rn0kYeoZLo(한글 번역!!!)

Economic machine의 백미는 역시 "Beautiful deleveraging"입니다. 디레버리징은 사실 엄청나게 무서운 단어인데, 아름다울 수 있다니!
이 부분을 이해하기 위해서 3가지를 알아야 합니다.

1) ST vs. LT debt cycle   2) Key turning point   3) Deflationary vs. Inflationary


1) ST vs. LT debt cycle

경제는 원래 생산성이 좋아지는 만큼만 좋아져야 합니다. 그런데, 사람들은 그걸 기다리지 못하죠.  먹고 싶고, 입고 싶은게 있으면, 당장은 돈이 없어도 땡겨씁니다.
네. 신용(Credit)입니다. 바로 이 신용 때문에 Cycle이 생깁니다. 생산성보다 경기가 더 좋아지기도 하고, 덜 좋아지거나 오히려 안 좋아지기도 하는 그런 Cycle말이죠.
이걸 제어하는 것이 중앙은행의 금리입니다. 경기가 너무 좋으면, 금리를 올리고, 안좋으면 금리를 내리죠. 이것을 Short term debt cycle이라고 하고, 5~8년 주기로 반복됩니다.

그런데 말입니다!

일반적으로 이런 Cycle이 진행되는 과정에서도 전체적인 부채는 꾸준히 늘어납니다. 아니~! 어떻게 그런 일이 일어날 수 있지? 그건 인간의 본성이기 때문입니다.
부채를 늘려서라도 돈을 쓰고, 올라가는 자산을 사고 싶은 인간의 본성 말입니다. 하지만, 부채가 계속 늘어날 수는 없습니다. 어느 순간 더 이상 늘어날 수 없는 상황이 옵니다. 그게 LT debt cycle의 끝이고, 이는 75~100년마다 한 번씩 나타납니다.

여기서 가장 중요한 포인트를 레이 달리오는 다음과 같이 설명합니다.

Debt rise relative to incomes until they can't rise any more.

네. 부채는 스스로를 돌보지 못하기 때문에 제어할 수 있는 방법이 없습니다. 그냥.. "갈 때까지 가는 거죠"


2) Key turning point : 지금 우리가 있는 곳은 어디인가?
레이달리오는 미국 경제에 대해서 낙관론을 가진 사람이었습니다. 디레버리징이 아름답게 진행될 수 있다는 희망을 가진 사람이었으니까요. 그런데, 이번에 무시무시한 단어를 하나 사용했는데요. 그게 바로 Key turning point입니다.
Key turning point란, 앞서 설명한 LT debt cycle의 절정을 의미합니다. 제가 무섭다는 표현을 쓴 이유는 다음과 같습니다. Key turning point란 우리가 미국의 94년 금리 인상, 2004년 금리 인상과는 다르기 때문입니다. 그거는 ST debt cycle의 절정일 뿐, LT debt cycle의 절정은 아닙니다.

즉, "94년에는 금리를 너무 빨리 올렸고, 2004년에는 금리를 너무 천천히 올렸다." 이런 이야기를 하고 있을때가 아니라는 겁니다. 만약 지금이 LT debt cycle의 끝자락이라면, 그래서 그것이 현실화된다면(부채가 더이상 늘어나지 못하는 어쩔 수 없는 상황), 상상하지 못한 위기가 올테니까요. 대공황을 생각하시면 됩니다.

그래서 제가 처음 Key turning point라는 단어를 보고나서 생각해낸 제목이 "큐이괴담"입니다. 너무 무서운 이야기이니까요.

그래서 달리오는 또 무서운 이야기를 합니다.

"The risks of the world being at or near the end of its long-term debt cycle are significant"

아~ 왜 자꾸 무섭게 대공황 이야기를 꺼내냐고 하실 것 같아서 이제부터는 아름 다운 이야기를 시작해보겠습니다.

3) Deflationary vs. Inflationary

너무 무서운 이야기만 했으니, 원래 레이달리오가 이야기했던 낙관적인 시각을 소개해보겠습니다. 아름다운 디레버리징에 대한 이야기입니다. 일반적으로 디레버리징 시기에는 다음과 같은 현상들이 나타납니다.

1) 소비 축소, 2) 부채 탕감, 3) 부자 증세, 4) Printing money

그런데, 초록색은 모두 deflationary한 방법이며, 이경우 경기 침체 혹은 대공황이 올 수 있어 주의가 필요합니다. 예를 들어 1930년대 미국, 1950년대 영국, 1990년대 일본, 2010년 이후 스페인과 이탈리아가 deflationary한 방법 때문에 어려움을 겪은 사례라고 할 수 있죠. 반대로 Printing money는 inflationary한 방법이며, 당연히 인플레이션을 걱정해야 함. 1920년대 독일, 1930년대 일본, 2000년대 아르헨티나가 여기에 해당됩니다.

만약, 이러한 deflationary와 inflationary가 완변한 균형을 맞추게 되는 정말 꿈같은 일이 생기면, 인플레 걱정도 없고, 경기 침체 걱정도 없는 아름다운 디레버리징(Beautiful de-leveraging)이 진행됩니다. 네. "미국이 이러한 아름다운 디레버리징이 진행되고 있다고 판단된다"는 것이 기존 달리오의 주장이었습니다.


3. QE4 이야기를 꺼낸 이유

쓰다보니 아직 결론은 나오지도 않았는데, 글이 너무 길어지고 있습니다. ㅜㅜ;;

그래서 잠깐 정리 좀 하겠습니다.

- 지난주 금융시장이 안정된 이유중 하나: 서머스와 레이달리오의 QE4 주장
- QE를 또 해야 된다는 주장을 또 하는 이유가 궁금
- 그래서 QE4를 주장한 레이달리오에 대해서 알아볼 필요.
- 레이달리오는 Fed와 세상을 보는 방법 자체가 다른데, 이 사람이 이번에 작정한 듯 무서운 이야기를 막함.
- 우리가 흔히 이야기하는 금리인상기의 두려움은 ST cycle이 끝날 때를 의미.
- 근데 LT cycle이 또 있음. 즉, ST cycle의 반복과정에서도 꾸준히 증가하는 부채에 대한 이야기.
- 부채는 누가 붙잡지 않으면, 그냥 계속 증가하는 속성이 있음.
- 그런데, 이게 지속될 수 없다는 건 당연함. 어쩔 수없이 부채가 늘어나지 못하는 상황이 오면 끝남.
- 75~100년쯤이나 되어야 브레이크가 걸리는데, 지금이 그때일 수 있다는 것.
- 원래 달리오는 뷰티풀 디레버리징 가능성을 이야기했던 사람.
- 즉, 미국이 LT cycle의 끝을 돈을 적당히 잘~ 풀어서 현명하게 해결할 수 있다는 것.

자. 그럼 우리는 여기서 한발 더 나가봅시다. 왜? 달리오는 무서운 이야기를 했을까? QE4 이야기는 또 왜 했을까?에 대한 고민 말이죠.

그런데, 레이달리오가 QE4를 해야된다고 한 글의 제목에는 QE4가 없습니다. 제목은 "위험한 Long bias와 슈퍼사이클의 끝"입니다.
QE가 들어간 부제목은 " Fed가 긴축을 할 때가 아니라, QE를 더해야 한다고 생각하는 이유"입니다. 마지막 결론 부분을 의역을 해보면 다음과 같습니다.

"혹시 내말을 오해할 수도 있으니, 좀 더 명확하게 하자면, 내가 말하는 완화정책이 나오기 전에 긴축이 있을 거라는 걸 믿지 않는다고 말하는 건 아니다"
→ 뭐에요~ 더 복잡해!!  한 마디로 "이번에 금리인상은 하겠지"

"내가 이야기하는 거는 Big tightening 하기 전에 분명히 Big easing이 있을거라는 거다. 여기서 말하는 Big tightening은 지금 연준이 하려고 하는 금리인상이 아님."
→ 그럼 뭡니까!

"우리가 대공황때나 경험했던 아주 작은  tightening 기간 동안, 아마 우리가 전에 전혀 경험해보지 못한 엄청나게 큰 규모의 양적완화가 있을거라는 거야"
→ 뜨앗~!! 더 큰 양적완화라니!!!

어떤 생각이 드시나요?

1) 달리오의 시나리오
어쨌든 달리오는 "Key turning point"라는 말을 꺼낼 정도로 시장을 걱정하고 있는 것으로 보입니다. 다만, 앞으로 LT cycle의 끝이 오는 것처럼 보이는 일이 있더라도(이미 지난주에 일어난 것일 가능성도 있음), Super Big QE를 통해서 일단 지연시켜줄 거라고 or 뷰티풀디레버리징이 있을 것으로 기대하는 것 같습니다.

2) 실력행사
그리고 저는 이러한 달리오의 주장이 "일종의 실력행사"로 보입니다. 지금 슈퍼사이클의 끝일 수도 있는데, 진짜 금리 올릴꺼야?


(결 론)
만약 제가 레이달리오라면, 그리고 서머스랑 친구 먹을 정도의 위치라면, 연준에게 실력행사를 해서라도 본인이 생각하고 있는 슈퍼사이클의 끝이 오지 않게 하려고 노력할 것 같습니다. 그리고 미국이 돈을 더 풀어서라도 뷰티풀 디레버리징에 성공하길 바랄 것 같습니다. 하지만, 그럼에도 불구하고, 동시에 우발적으로 진행될 수도 있는 슈퍼사이클을 대비하고 있을 것 같습니다. 위기가 온다는 주장은 그 자체가 위기를 막는 역할도 동시에 합니다. "너 내일 사고로 죽어"라는 이야기를 들은 사람은 정말 조심하지 않겠어요? 그런 의미에서 지금의 금융시장은 매우 중요한 시점을 지나고 있다고 생각합니다. 그래서 저는 얼마전 부터 지금 시장에서 가장 중요한 것이 뭐니?라는 질문에 대해서
"Leadership"이라고 대답합니다. 위기를 극복할 수 있는 리더쉽 말이죠. 참고로.. 세계의 두 리더쉽중 하나(오바마)는 내년이 끝이구. 나머지 하나(시진핑)는 이제 시작입니다. 시진핑의 리더쉽이 중요합니다.
원문: http://managyst.com/220467018417